新三板流动性真的那么重要吗

本文刊登在2016年10月10日中国基金报，为啃哥张驰在中国基金报的新三板专栏文章。在此转载。

关于新三板，一直以来，讨论最多的话题都是流动性问题。啃哥从事新三板私募股权投资，最近在募集资金的时候，被问及次数最多的问题，就是，新三板流动性不行，为什么要进行新三板投资，未来如何退出？

从股权投资机构的角度看，投资企业，必须实现股权价值增值，最终实现投资机构退出获利。但是，投资行为本身，标的资产的质量是第一位的，流动性是其次。这是价值投资的理念，也就是说，金子在哪里都可以发光。

因此，从价值投资的角度考虑，投资机构更多的是企业的价值如何，增长如何，投资入股价格如何，是否被低估了，如果是，那么就可以投资，而考虑是A股，是新三板，还是港股等等，都是其次的问题。逻辑是，即使流动性不好，只要企业足够优质，成长性足够好，价格足够低，2-3年后，溢价也可以卖给新的投资机构。因为投资机构投资优质企业，是永远会存在下去的。优质企业的股权，是永远都有流动性的，是永远都会增值的。因为优质企业意味着行业顶级的企业管理层人才，让细分行业的顶级的管理人员给投资人（股东）打工，那么，价值就会不断提升的。

而对于流动性的呼声，啃哥认为，更多的还是A股的思维模式，快进快出，赚取块钱，一夜暴富，也就是我们通常所说的“投机”、“炒股”的思维。

新三板既然是打造机构投资者的市场，流动性是需要的，但也是水到渠成，急也急不来的事情。2016年上半年新三板市场一直在忙分层的事情，进入8月政策推出加快，包括8月8日的募集资金新规，以及之后的金融行业分行业披露指引，券商“回头看，自查”活动，新三板董秘新政，PE/VC成为做市商落地。以及接下来的预期很大的大宗交易平台上线，协议转让制度的调整，公募基金入市等等。可见，新三板的重心放在了规范市场中。道理很简单，新三板是中国成长最快的民营企业的舞台，那么，就必须加以规范。规范的结果是牺牲暂时的交易活跃度，流动性，而获得未来一个更加平稳的，长期的，健康的流动性。因为，只有规范的市场，未来引入新的资金，流动性改善，才能避免被炒作，避免大涨后的大跌的恶性结果。

既然监管的重点是在规范市场，那么流动性自然不会太好。这是两件不能一起同时做的事情。明白了这些，也就明白了新三板流动性不好的原因。同时也就可以更加看好未来新三板的流动性。

啃哥还想说，即使流动性改善也是有差异的改善。新三板是一个市场，既然是市场就一定满足二八法则。首先创新层和基础层，让更优秀的1000家企业进入了创新层，而让8000多家企业在基础层，可以肯定，流动性的改善只会和创新层有关，而基础层注定了交易不会活跃（注意，不活跃不代表没有交易，也能解决转手问题）；创新层的企业的流动性改善也会继续满足二八法则。就是说其中200家左右企业的流动性会远远高于其余的800家企业的流动性。

那么，新三板的投资机会就在于流动性的未完善。价格是流动性的反应，那么，高流动性就意味着高的市盈率，估值。而现在，新三板创新层大面积的企业都是估值较低。其中，一定有一部分是未来流动性最好的企业，现在一定是被低估了。这就是投资价值，投资机会所在。

因此，新三板的流动性将逐步，分层次改善；基金在这个过程中赚取之前承担风险的收益。当流动性充分分层次改善完成的时候，也就是私募基金退出新三板之时。

因此，就流动性谈流动性未免显得“老虎吃天—无从下口”。新三板的流动性很重要，又不是特别重要。当流动性充分释放的时候，就是第一波投资机会过去的时候。市场投资的主力会从私募股权投资机构交接给其他新的，风险承受能力更低的机构。市场还会稳健的运行下去那么，新三板流动性真的那么重要吗？